主要观点：

经济依旧呈现拾阶而下的形态。如果不失去对经济的控制力的话，预计2016-2020年的底部是在6.5%。今年的目标增速维持7%的概率较大。经济是加速探底的过程，实际增速会在6.7%左右。这两年是重要的时间窗口。2016年波动加剧，“稳增长”压力（较2015年）更大，需要政策求变。2017年寻到“十三五”底部的概率更大

政策着力预防一、二季度投资失速。从12月的数据来看，经济下行的主导因素并没有改善迹象，数据小幅低于市场预期，这主要体现在固定资产投资和工业增加值上。固定资产投资的三大分项均呈现回落态势，固定资产到位资金增速下滑。今年固定资产投资增速会破两位数，预计在9%-10%的区间，接近下限的概率较大

第一、一季度基建投资高位稳定，二季度具有不确定性。一季度基建投资有望在高位保持稳定。预计将维持18%-20%的增速。国家预算内资金增速的回落是单月波动还是政策走向的变化需要观察我们暂时倾向于前者，但这增加了二季度基建投资的不确定性。第二、制造业投资一季度下滑趋缓。固定资产到位资金中占70%左右的自筹资金增长9.5%，增速提高0.3个百分点。制造业投资增速与自筹资金增速相差1-2个月左右，四季度以来自筹资金增速的改善或将带动一季度制造业投资增速下滑趋缓。预计一季度制造业投资增速在7%以上。第三、房地产投资一季度下滑难改。从销售数据来看，销售面积和金额增速延续8月份以来的钝化态势，这个月更是出现了下滑。二者的累计增速分别较上月下滑0.9和1.2个百分点至6.5%和14.4%，当月同比分别为1.6%和8.0%，回落幅度更为明显。从销售这一重要的先行指标上来看，至少在上半年，房地产投资还在调整的深化期。预计一季度房地产投资累计增速将降至负增长

上半年的日子更难熬一些。经济会在四季度基础上再次下滑。新兴市场资金流出在一季度还将延续。资金流出、外汇储备下降，人民币内生性的贬值压力较大。下半年的日子比上半年好过一些。资金流出压力减少，货币政策的空间更大，财政政策收敛。下半年的GDP到底是否能企稳存在分歧，要警惕预期企稳与现实落差。央行货币政策的手段会在利率空间缩窄后呈现多样化

风险提示：人民币汇率贬值失控