航空板块关键驱动因素：我们认为对国内航空板块的研究可以归纳为四个关键驱动因素，分别为油价、汇率、上座率、真实票价。其中：油价影响航空公司的运营成本，与航空公司的利润呈反向关系；航空公司以美元结算购机成本，以人民币获取收入，汇率贬值对航空公司盈利影响负面，反之正面；上座率和真实票价（考虑折扣）影响的是航空公司的营业收入，两者与供需相关，例如需求与经济、高铁等相关，而供给与航空公司、机场的运力等相关。

油价低位稳定或进一步下行：航油成本占航空公司经营成本比重大，稳定在20%以上。油价目前处于中低位水平，未来，北美石油产量将进一步增加，美国沿海石油开采开放或对OPEC减产形成阻力，全球石油供给短时间下降困难，油价难有大幅上涨契机，因此判断油价低位稳定或进一步下降，有利于航空公司保持较低运营成本。

汇率贬值空间有限，航空财务压力减缓：航空公司飞机主要自国外进口，购机结算方式主要为美元结算，且主要为美元贷款，航空公司负债率高，因此航空公司盈利对汇率变动敏感度很高，人民币贬值大概率导致航空公司亏损。三大航对汇率的敏感度相对较高，其中最为敏感，人民币兑美元汇率贬值1%，公司净利润损失4.83亿，对净利润的影响率为13.97%。我们认为人民币不会延续去年以来的大幅贬值趋势，未来美元兑人民币走势趋于稳定，航空公司财务压力将得到缓解。

需求复苏叠加供给瓶颈，客座率、真实票价双双升高：自去年底以来航空公司客座率和票价呈现提升态势。需求端复苏：1）经济复苏推动航空需求上升；2）高铁需求消化完全，沿海高铁涨价，替代效应推动航空需求上升。供给端面临瓶颈：1）飞机购置周期2-4年，航空供给短期难以提升；2）机场增速放缓，运力饱和。结论：在供需矛盾下，航空公司客座率、票价有望继续提升，航空公司盈利提升值得期待。

投资建议：从航空板块关键驱动因素的分析来看，今年以来各项因素都趋于向好，我们认为航空板块处于复苏阶段，但从航空板块走势来看还未充分反映这一趋势，近半年航空板块明显跑输大盘，年初有触底反弹迹象。我们认为航空板块反弹有望延续并加强，给予航空板块“强于大市”投资评级。在个股选择上，建议关注：1）从国企改革预期和汇率敏感角度，关注中国国航()，()；2)从估值角度，关注估值比较便宜的山航B(200152)，()。

风险提示：油价上涨，人民币大幅贬值风险，需求复苏不如预期风险。