多伦科技(603528)

2016 年驾考业务增速趋缓，产品毛利率略微下降。科目一二营收3.86 亿元，同比增加14.27%，毛利率58.81%，比2015 年减少4.51 个百分点；科目三营收3.38 亿元，同比增加11.49%，毛利率68.93%，比2015 年减少2.12 个百分点。传统驾考营收增速趋于减缓，随着产品进入成熟期，驾考高毛利率有所下降，但仍具有63.53%的水平，高于同行约10 个百分点。

2017 年一季报受公司布局和推广新业务模式影响，业绩出现一定幅度波动。1 季度内完工并取得验收报告的订单较上年同期减少，同时，1 季度管理费用同比增长43.13%，归母净利润同比下滑幅度（78.19%）高于营收下滑幅度（49.86%）。

2017 年是新、老业务交叠过渡年，未来驾培业务快速推广，有望接棒驾考，重回高增长。作为对驾考业务市场空间局限的突破，公司推出的驾培业务在全国驾校快速铺展，预计将成为接棒驾考业务的重要力量；计时培训与模拟器业绩抢眼，智能交通与模拟器租赁业务板块有望为公司贡献超预期业绩；智能教练试水长沙，AI 场景化率先落地，变现公司技术优势和渠道优势，客户反应热烈。预计2017 年驾考业务总体保持稳定态势，新业务模式正在加速落地。

加大研发投入，保持技术先发优势。研发费用4,380 万元，同比增长61.47%。持续高研发投入，有利于公司保持技术先发优势，巩固已有业务，拓展新业务。

评级面临的主要风险

驾考业务市场瓶颈风险，驾培业务推广不及预期风险。

估值

我们预测2017-19 年公司净利润分别为3.42 亿元、3.78 亿元、4.16 亿元，每股收益分别为1.65 元、1.83 元、2.05 元，维持买入评级，结合市场估值体系切换，目标价格由108.41 元下调为64.80 元。