事件： 央行 1 月 15 日公布， 中国 2015 年 12 月 M2 货币供应同比 13.3%，前值 13.7%， M1 货币供应同比 15.2%。 12 月新增人民币贷款 5978 亿元，前值 7089 亿元。 社会融资规模 1.82 万亿元， 前值 1.02万亿元。

货币供应略显低迷， M1 大增资金活化

12 月 M2 同比增速 13.3%，较上期回落 0.4%。 由于 7 月救市资金对货币存量的扰动， M2 同比增速的指示意义已经弱化，但环比增量 18300 亿元， 低于去年同期，依然证明货币供应略显低迷。 M1 增速 15.2%， 连续三月超过 M2 增长， 剪刀差已缩窄为负值， 资金活化程度大大提高， 说明实体经济活力有所回升。 12 月货币供应情况稍逊于上期，在四季度处于中等水平。

外汇、财政、股市三类存款加速外流，拖累 M2 增长

M2 低迷的原因部分在于存款偏离度的考核使得 14、 15 年的年末存款冲量现象有所缓解，但更重要的是作为M2 组成部分的外汇占款大规模流出。12 月央行口径人民币外汇占款下降 7082 亿元，下降幅度再创历史记录，对货币供给形成显着负面影响，而当月公开市场净回笼 200 亿元，与上期基本持平， 显然没有对国内资金外流形成有效补充。

此外， 年末财政支出急剧增长使得财政存款出现近 15000 亿的季节性锐减，股市急跌之下，非银金融机构存款亦再度实现 5000 亿规模的外流，对当期新增存款影响显着。降准虽然并未如期发布，但前期宽松政策效应的逐渐释放亦促进货币派生，对 M2 下降形成托举。

社会融资总量扩张， 部分需求由信贷转向非标

信贷增长基本符合 12 月贷款回落的季节性，原因部分在于财政存款与非银金融机构存款流出， 货币供给低迷使得银行放贷意愿减弱。超出预期的是社会融资规模的增长， 从数量上讲同比多增达 1200 亿元， 而在社融规模结构中，信贷融资迅速下降的同时，非标融资显着上升，直接融资也有所增加，说明在银行放贷减少的同时，年末企业的资金需求有增无减， 多余的融资需求不得不转向非标融资方式。 但季节性融资高峰渡过之后，非标融资持续大幅放量的可能性并不大。

融资季节性显着， 仍待降准出台

12 月作为年末最后一月，其融资情况表现出显着季节性，总体来看当期数据表现平平。 实体融资需求仍在，但由于银行新增存款捉襟见肘，实体经济更多的转向非标融资。降准政策仍未出台，但此前的政策效应仍在缓慢释放。

从社会融资成本的角度来讲， 银行理财收益率的下降亦有助于降低融资成本，缓解银行息差缩窄的压力，其优势在于不会对承受巨大贬值压力的人民币汇率继续加压，对社会融资的影响类似于降息，只是政策效果偏弱。我们认为实施降准以补充资金供应量的必要性依然存在，而实体经济并未出现显着回暖。