()

事件：公司 2017Q1 净利同比增长 75%，造纸主业盈利持续改善。 公司 2017 年一季度实现收入 62.74 亿元，同比增长 26.7%，（归属于上市公司股东的）净利润为 7.03 亿元，同比增长 74.7%，完全符合我们一季报前瞻预期，合 EPS 0.29 元。公司 2017 年 1-3 月经营性现金流金额为-18.00 亿，同比增长 54.3%。同时公司公告 4 月 20 日收到寿光市财政局补助资金3500 万元。

成品纸持续提价和新投放产能利用率提升贡献造纸弹性，租赁盈利能力稳定， 盈利水平创新高。 1）造纸巨大盈利弹性显现。 16 年以来受益于低库存和白卡、铜版纸及文化纸等纸种涨价落实，公司 850 万吨浆纸产能的龙头优势逐渐显现。 17 年一季度集中度最高的白卡纸及铜版纸持续提价，涨价扩散至双胶纸落地，吨利水平持续提升；湛江晨鸣 60 万吨液体包装纸项目（实际白卡纸产能 120 万吨）产能利用率持续攀升，提供业绩增量。 17Q1 我们预计造纸主业贡献净利近 4 亿元。 2）租赁盈利能力稳定。 目前租赁规模约 290 亿元（ vs16年年底 260 亿）， 17Q1 预计贡献利润 2.2-2.3 亿元。公司一季度毛利率同比提升 1.14pct 至31.9%，净利率同比提升 3.26pct 至 11.2%，均创单季新高。

造纸：低库存+量价齐升，叠加新产能贡献，业绩弹性不容忽视。造纸板块表现持续超预期：低库存（结构性供需情况得到改善）； 产品结构优化（毛利率较高的双胶纸、铜版纸、白卡纸（新产能投放，产能利用率提升）收入占比持续提升）； 一季度文化纸快速补涨，白卡纸持续提价： 2016 年 11 月后受外汇影响和印尼浆产能未如期投放，浆价反弹推动了新一轮纸企涨价；三月下旬纸厂再次纷纷发布白卡纸及文化提价函，我们认为 17 年浆价前高后低，前期涨幅较大，不存在持续提价基础； 湛江白卡纸产能正式投产：白卡纸山东本部产能约 50 万吨， 15 年末江西晨鸣 35 万吨高档食品包装卡纸投产，湛江晨鸣 120 万吨液态包装卡纸目前已正式投产，借助湛江地理和木材资源优势，盈利前景可观。造纸主业持续提供业绩弹性。

金融板块：投资性集团框架搭建完善，盈利持续强劲！ 公司已形成由融资租赁公司、财务公司、济南晨鸣投资管理公司（有望在更多领域寻找优质投资项目）、上互联网金融平台（ 3%股权）、产业投资基金（规模 2-3 亿元，认缴 2000 万元），利得人寿保险有限公司（注册资本 10 亿元，持 15%股权）、瑞京人寿保险公司（注册资本 30 亿，持股 15.2%）等共同打造的第二主业金融板块。 融资租赁积极扮演领头羊角色： 核心团队来自银行、律所、会计师事务所等专业机构，项目渠道多元化，业务 40%来自山东省外。项目期限结构平均 3 年左右，和融资期限结构相匹配；同时和国有企业、上市公司、政府平台合作提升抗风险能力； 17 年以来公司引进专业管理人员，目前团队约 50 人。 目前中国融资租赁市场渗透率约 5%（ VS 欧美市场 20%左右），预计 2021 年市场规模达到 20 万亿元。 此前公司向财务公司增资 10 亿元，销售公司拟发行不超 21 亿元资产支持证券，金融板块多元化布局持续推进，整体实力持续强化。

金融+造纸双轮驱动，定增持续推进，业绩持续超预期+资本运作值得期待，维持增持。 公司 45 亿元优先股发行完成，定增底价 7.58 元/股和发行前公司最近一期 BPS 孰高者提供安全边际。作为造纸行业龙头，市场前期更多关注融资租赁业务， 16 年以来造纸板块表现靓丽，有望享受业绩高增长+估值修复双轮驱动！维持 17 年/18 年归属于普通股股东净利 26.50亿元/30.05 亿元的盈利预测，目前股价（ A 股 11.92 元/股，总市值 197 亿元）对应 17-18年 PE 分别为 8.7 倍和 7.7 倍。 作为造纸龙头，公司估值极具吸引力，业绩持续高增长，维持增持！同时建议关注晨鸣 B 和 H。