近日，澳洲进口焦煤持续下跌，再叠加焦煤期货2009合约带动的盘面煤焦期价大跌，引发了市场对焦煤价格崩塌可能性的再次讨论。首先，我们来简要分析一下当前澳洲炼焦煤形成这种跌跌不休的原因。

一

都是疫情惹的祸？

梳理2019年澳洲炼焦煤出口的对象国结构可以看到，亚洲是其主要销售流向。原本日本和韩国是传统的澳洲焦煤进口大国，但近几年印度由于钢铁行业迅速发展一跃成为澳洲焦煤输出的大国。而疫情在国际范围蔓延以来，对全球范围的钢铁生产都造成了显著冲击，中国以外3月份的海外生铁产量同比下滑11%。日本、印度及欧洲钢厂受影响尤为显著，存在高炉减产、停产现象，这对于澳洲焦煤的出口需求形成直接打击。雪上加霜的是，我国进口煤炭通关资源依然非常紧张，不仅严禁异地报关，甚至通关时间可以长达两个月以上。这导致因印度、日本、欧洲需求下滑而流向我国的澳洲炼焦煤又再次缺乏买家，也就不难理解澳洲进口煤价格的跌跌不休了。

二

澳煤底在何方？

在浅析了澳洲焦煤下跌主因后，我们再尝试预测一下澳洲炼焦煤后市的可能演变。回顾澳洲炼焦煤历史的进口美金价格，可以看到澳煤价格正在再次加速下跌去追赶2015年的低价水平。尤其配焦煤和喷吹煤已经跌至70美金，基本追平2015年水平。这个价格距离国外中小矿山的成本已不远，继续下跌并持续一段时候后可能引发部分海外煤矿减产。当然澳洲主焦煤价格还在100美金上方，相对2015年水平尚有一段距离，从成本到减产的驱动来看仍留有继续下跌空间。虽然当前国内市场上，澳洲进口焦煤价格的相对性价比再次拉开，但考虑到今年进口煤的通关壁垒预计将为常态，并且印度等国的疫情控制情况仍不明了，不排除海外炼焦煤需求恢复呈现出持续较弱的状态，因此澳洲主焦煤价格进一步下滑趋势仍未改变。当然由于持续大跌后国内买盘有所增多，现阶段澳洲焦煤也有暂稳的迹象。

三

内煤跟跌呼应？

澳洲焦煤价格如此深跌，国内炼焦煤价格是否也会大幅补跌跟进呢？春节后炼焦煤价格也的确一直在补跌中，跌幅50-150不等，但跌幅相较澳洲焦煤来说要小得多。但是我们认为把国内焦煤跟当前这样一个低流动性、特殊环境下的澳煤市场进行对比是意义不大的，更何况二者的定价模式和价格弹性本就有天壤之别。从国内市场的供需来看，的确也有其自身存在的问题，首当其冲的就是国内煤矿复产过于迅猛，导致炼焦煤供应过剩格局较明显。从下图可清晰看到，复工后的煤矿开工率迅速回升，已回到近三年的峰值水平。随之而来的即煤矿端库存的快速累增，这也是国内炼焦煤市场价格持续跟降的直接原因。焦煤期现价格塌陷？

另一方面需求端也表现疲弱，虽然高炉开工率和焦炉开工率都已在持续复苏中。但受到钢材及焦炭价格表现不佳，下游加工利润不高再叠加对后市态度谨慎，所以中下游都在按需采购，并未表现出明显的炼焦煤补库需求。但伴随着持续降库压价的过程，焦化企业的炼焦煤库存水平已不高：根据汾渭能源数据，当前样本焦化企业焦煤库存仅10天用量，处于近三年的低位水平。因此要想进一步打压国内炼焦煤市场煤价格（长协煤价格二季度基本是稳的），焦化企业手里的“筹码”越来越少，压价过程也不会像之前那样的顺畅了。再叠加五一后高速公路将重新开始收费，这也将侵蚀煤矿可能进一步的降价让利空间。

四

焦煤期现价格塌陷？

我们对这个问题答案是，要区分市场来看待。澳洲进口焦煤的价格不排除在低流动性市场环境下继续寻底，直到海外煤矿减产或是海外疫情冲击消退。进口蒙古焦煤也在通关逐渐恢复的背景下，存在一些补跌的空间。国内炼焦煤价格未来虽然也会继续下跌一些让利，但考虑到国内煤矿已有逐渐小幅减产迹象，下游焦化厂利润反弹也存在一定潜在补库空间，我们认为内煤继续下跌的幅度相对进口煤要小。并且价格表现还会存在一些品种间的分化，需求较刚性的优质主流骨架炼焦煤种将率先企稳。

对于期货盘面而言，由于当前的定价标的显然仍是最便宜的澳洲进口主焦煤。按当前的进口澳煤美金指数价格折算，盘面的现货成本也才890元，即使加上各项交割费用及隐性成本，澳煤的仓单成本也仅1000元左右。所以就算考虑到2-3个月的通关时长，焦煤2009合约按照当前的进口澳煤成本来看也是有溢价的。但是这个所谓的“升水”，前提是必须有进口澳煤的资源，所以交易机会主要局限于有此资源的期现贸易商，其他投机交易者据此交易需要谨慎。还有些交易者基于当前2009合约盘面虚拟焦化利润过高而考虑沽空，但我们认为盘面焦炭的成本主要由内煤构成，与盘面焦煤的定价标的澳煤不一致，要独立看待，切不可混为一谈。

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