逻辑策略：

摘要

一、产业短期利多兑现往压力演变，现货题材下跌压力递增；

1、供应反弹题材已兑现，若无意外干扰利多已向利空演变；

2、钢厂库存下周数据有起伏，但月底社会库存有望迎来拐点；

3、需求压力从采购向成交过渡，需求下降幅度恐超预期；

二、现货主跌开始兑现期现贴水第一阶段修复；

1、现货利空题材分布点增多，先需求下滑压力——后供应销售压力；

2、期货大概率维持“领跌—期现共振—出低点”的节奏。

3、期货今年最大价值是为冬储库存降成本，而非锁定风险；

三、钢厂利润被进一步压缩后定价优势打压上游价格；

1、矿石价格回调性质的下跌驱动仍在，唯深度存在分歧；

2、煤焦题材既有高炉环保压力，也有焦炉环保的利多，震荡结构；

连续两个周六钢坯均大跌，但本周六下跌利空力量要远大于上周，因为本周四（11月15）的采暖季执行的环保消息有语气和兑现，但本周六虽然跌幅不如上周六，但是下周供应的题材支撑逐步被需求下滑带来的货源压力荡平，现货价格承压自北到南大概率形成联动，若无政策（焦点看：环保上长三角的重磅环保或需求端政策），现货主跌浪开启，基差修复第一阶段逻辑将开始，期货交易策略只能寻找震荡下跌小波段机会。

一、产业短期利多兑现往压力演变，现货题材下跌压力递增；

1、供应反弹题材已兑现，若无意外干扰利多已向利空演变；

11月上旬，期货价格主动下跌的驱动特点和大跌只会的目标都已经作过系统分析；针对上旬的螺纹下跌正如本月第一周逻辑分析的结论一样：只是产业利空的部分兑现，一是环保差异化政策令供应减少量不及预期，二是终端采购拐点随低采预期提前；之所以是部分诱发，因为15日是采暖季环保执行力度和和各类环保消息都将兑现（如图上方蓝色竖线的对应题材）；

从实际走势看，本周黑色无论期货价格还是现货价格都出现震荡反弹修复也是因为环保政策预期，尤其是采暖季预热开始而环保政策执行不到位直接到位京津冀再度爆发重度污染的天气，也是环保政策执行必加码的佐证，随着环保执行污染也有所缓解，目前预期内的消息已兑现，若没有意外的重磅环保政策发生，环保带来的供应下降幅度有望明确，当下钢厂利润虽然压缩，但整体利润率非常可观的情况下，钢厂主动限产的动机不明显，所以我认为短期供应不会有大动作。

另外钢厂现在维持停产-检修等措施响应政策，由于今年长三角和京津冀都经历过环保超低排放的升级改造，所以设备运行，供应在环保强压政策出台测试落地之后，供应在月底或12月有稳中增加的迹象（不过随着钢价下跌还要考虑利润变化）。

所以按照逻辑推导，我认为后市供应对现货价格支撑已经兑现，最大支撑已经出现，后面要么突发消息再次形成支撑，要么支撑力度会因为需求的递减呈现稳中下降局面，供应状态会成为市场销售压力大小的判断标准，而不是支撑的重点。

2、钢厂库存下周数据有起伏，但月底社会库存有望迎来拐点；

最近一段时间，库存数据对价格压力已经开始兑现，但是当下库存整体还是处于下降周期，所以库存对价格有压力，但尚未形成恐慌抛售的压力。

前期钢厂建材产量增加说明环保执行力不强，厂库增加说明下游采购下降的压力已经倒逼传导；本周是采暖季检修和政策执行的开始，所以下周公布的建材产量有望微增或下降（预期下周数据利于日内价格反弹），厂库压力也会小幅下降。

这个苗头预示库存数据对期货价格容易形成反弹预期炒作，对于现货还是考验市场成交，所以消息客观解读是：利于期货日内反弹，有利于现货成交短期放量，销售压力决定现货反弹高度，预期若无消息提振现货难持续上调。

之后，检修等环保政策兑现，供应短期调整到位后，后面无论是上面的供应潜在增加的预期还是需求的震荡递减都预示月底社会库存有望进入增库存周期——上游货源往下游传到，终端消耗下降在中间贸易环节累加，这会形成短期贸易商恐慌销售现象，因为12月初也是社会资金年底回笼压力最大的阶段。

所以库存下周大概率有反弹炒作价值，但中期压力不同忽视，等被动增库存带来的恐慌性抛售兑现后，冬储动机才是库存题材的转折点（虚拟库存会启动）。

3、需求压力从采购向成交过渡，需求下降幅度恐超预期；

关于今年的需求我之前曾做过细致分析，当时的需求定位明确，8月开始已经有下游提前环保环保对下游的约束，出现赶工，当时逻辑推导图已经明确定位。

但实际需求端今年受环保的影响很小，比如9月环保部对PM10的政策是物理处理，洗车或加蓬、盖等处理，环保9月10月需求和当下实际工程进度影响不大，换句话倘若工期确定，那就预示后面工期消耗量下滑会更明显。

另外今年需求亮点是房地产赶工兑现投资利润，尤其是三四线房地产兑现预期尤为迫切，全国一线房地产价格难涨，靠房地产去库存带来的2、3、4线城市房价虚涨，无论是，人才储备，城市就业机会还是人口规模都存在较大变数，所以地产需求目前尚可，但随着时间推移两个约束不可忽视。

需求虽未受影响，但水泥行业环保限产会影响混泥土供应，这就预示短期靠消化水泥库存，若仍有需求不排除短期进口，但由于今年中央基建仍在施工，所以水泥会压制需求走弱。

再者房地产季节性比较突出，所以我认为房地产需求元旦之后难有增量，一是天气降温，二是春节提前带来民工回乡潮增多，需求整体下滑难避免。

因此，需求端无论是工期透支，水泥环保约束还是季节性特点都预示需求呈震荡下跌结构，所以需求震荡递减带来采购下滑预期兑现。

综上所述，当需求采购量下滑蔓延至成交量下滑节点，一旦需求与供应环保约束缺口修复，供应压力将倍增；叠加库存被动增加和去杠杆形势下年底资金考核，我认为这几个题材叠加程度决定后市行情下跌力度。

二、现货主跌开始兑现期现贴水第一阶段修复；

贴水修复无非就两个方向，要么现货跟随期货，要么期货跟随现货；市场很多投资者做多螺纹期货认为期货向现货修复，但从产业供求结构演变看，时间站在空头一边，尤其是经过11月上旬期货大跌之后，基差修复路径已经明确，也正如上周的逻辑推导定位：现货主导下跌行情，且现货跌幅大于期货成为基差修复第一阶段的最大方式，且更适合当下产业结构演变，所谓第二阶段是冬储，这个题材现在探讨为时尚早。

1、现货利空题材分布点增多，先需求下滑压力——后供应销售压力；
根据本文的第一张逻辑图，我的题材定位是中旬之后利空属性的题材点增多，所以价格下跌压力不断增加，根据题材发力点本月下旬是需求下滑带来的压力最突出的阶段。

进入12月是需求不断减弱，供应有存在检修复产结束复产的消息刺激，市场恐慌情绪最大阶段。

不仅如此社会库存出现被动增加，鉴于今年供应生产能力大于去年同期，所以今年库存压力也会比较大，不仅是增幅，甚至增速都会比较大。

从题材演变流畅堪，现货销售压力不断递增，现货价格略有起伏恐难持续拉涨，所以现货价格震荡下跌概率大增，且跌幅放大，一旦12月出现需求持续下滑，叠加检修复产预期和库存被动增库，一旦三者联动叠加，现货最悲观的时刻将出现。

2、期货大概率维持“领跌—期现共振—出低点”的节奏。

从这周期货靠环保题材兑现反弹状态看，期货价格展示3900现货成交就会放量，若低于3900无论是日内还是市场情绪预期都悲观，按照这样的状态，一旦后面期货出现新低点，则现货抛售压力倍增（如第一部分罗列的需求下降超预期，库存增幅超预期），所以从目前题材看，利空属性的题材分布愈发密切。

期货我认为最大价值在与引导现货下跌修复基差，所以期货要想持续下跌有难度，但是震荡下跌却是无法避免的趋势，因此，螺纹期货包括热轧卷板都是建议按照波段做空思路为主。

3、期货今年最大价值是为冬储库存降成本，而非锁定风险；

根据个人的推导逻辑图，目前价格处于期货下跌的第二阶段，用期货引导现货下跌，形成共振下跌的结构，下跌力度取决于现货下降幅度，所以 ，耐心关注期货下跌驱动的兑现和基差修复，一旦市场出现符合个人罗列的止跌信号和市场题材，我认为05合约将触发冬储价值，但是目前没有出现。

从逻辑推导路径看，逻辑图种已经排列了，今年冬储的启动条件和启动时机，根据市场变化在做进一步阐述和解读。

三、钢厂利润被进一步压缩后定价优势打压上游价格；

1、矿石价格回调性质的下跌驱动仍在，唯深度存在分歧；

近期矿石价格处于环保检修不及预期，以及钢厂超低排放整改验收，这预示今年需求规模相比去年同期要大，也正如个人之前的矿石下跌定位，目前矿石采购下滑的下跌压力已经兑现，接下来就是采暖季检修的钢厂国贸逻辑也会兑现；

一方面钢厂利润建起被压缩，且趋势非常明显，上游因为前期滞涨后面钢材下跌阶段也会相对抗跌；另一方面检修虽不及预期，也因为差异化有增有减；

所谓增加就是环保优势的钢厂今年限产比例比去年小；环保劣势的今年限产比去年大，整体限产相比非采暖季是事实，所以炉料整体需求下滑也是事实；目前炒作采暖限产不及预期的支撑，后面会形成压力，一旦钢厂日耗下降，到时候冬储规模叠加年底库存考核都会集中释放价格压力，所以矿石操作个人建议近月维持震荡小波段做空思路，远月05合约急跌之后寻找做多机会（05合约做多就像今年7月推导的矿石逻辑一样。

2、煤焦题材多空均在，既有高炉环保的压力，也有焦炉环保的利多；

焦炭价格维持震荡格局，直到本周江苏焦炉整改消息出台才走出震荡区间，往上拓展，从题材分布看，焦炭靠题材可以冲高，若没有新题材，再叠加和矿石一样的钢厂定价权压制炉料价格的预期，焦炭价格冲高也有压力，因此，操作上，焦炭建议按照技术波段思路寻找机会就好。

焦煤目前存在环保压力，只是水污染治理对价格有支撑，再加上进口焦煤的约束，所以短期维持强势，但当钢价下跌——矿石下跌——焦炭下跌联动下，焦煤也会震荡下跌。因此操作上建议重点关注偏空的技术机会为主。

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