人民币什么时候开始升值？

在一片震荡之中，人民币一直岿然不动，保持着相对的稳定。即使人民币兑美元汇率上周二触及6.21，创下4个月以来的最弱水平，这也只比10月31日触及的7个月来的最高点下跌仅1.6%。相比之下，同期摩根大通新兴市场货币指数(JPMorgan Emerging Markets Currency Index)下跌了5%。

“按人民币自身的标准来看，过去两天美元兑人民币汇率的突升是剧烈的，”汇丰(HSBC)资深外汇策略师王菊周二写道。“不过，考虑到亚洲其他地区货币的波动情况，这部分地反映了人民币在追赶马来西亚林吉特和韩元等货币的脚步。”

在去年11月发布的具有里程碑意义的经济改革蓝图中，共产党最高领导层承诺要让市场力量在资源配置中起“决定性作用”。该计划明确提到了汇率。

然而，尽管做出了这样的承诺，近日来中国对人民币汇率的管理明显表现出，当局仍远非愿意完全解除汇率管制或让投机者自由地操纵资本大量进出。

这意味着在其他新兴市场常见的汇率波动情形不会在中国上演。事实上，1997年亚洲金融危机时，中国的邻国遭遇资本外逃失控和货币大规模贬值的情形，仍鲜活地留在中国高层决策者的脑海中。

中国央行对稳定汇率发挥的影响明显表现为，其近日每天设定的汇率中间价都旨在抑制人民币下跌。

体现央行希望汇率处于何种水平的汇率中间价是一个中间点，即期汇率被允许在这一点上下2%的幅度内浮动。

2005年人民币与美元标志性脱钩之后的大部分时间里，人民币即期汇率一直高于中间价成交，表明中间价的设定扮演了平衡推动人民币升值的市场压力的角色。

但是，上个月底中国为了刺激经济而下调基准利率后，上述这种模式开始逆转。中国经济今年全年增速预计将是自1990年以来最低的。自7月开始，其他新兴市场货币汇率开始下跌，中国此次降息也恰逢这些货币开始加速贬值。

即便在即期汇率走软之际，中国央行仍然接二连三地逐步上调中间价，扩大了即期汇率与中间价之间的差价。尽管一些人将这种差价视为央行和市场之间的拉锯战，但中国央行此举更多地是为了减缓人民币的下跌，而非积极推动其上涨。

中国招商证券(China Merchants Securities)的经济学家谢亚轩表示：“往往会出现即期汇率下跌，但中间价并未跟随市场向下走的情况。这表明央行在向市场传达稳定的信号。”

中国央行也可能对市场进行了直接干预。外汇交易员们表示，周二上午人民币汇率大幅下挫，当天下午，他们看到大型国有银行集体买入了人民币。

此类举措通常是央行的身影出现在市场上的信号。

尽管很少有人预计人民币会在近期快速贬值，但许多投资者开始质疑认为人民币只会单向升值的传统观点。

不难理解根深蒂固的人民币升值预期。除了在2009年、金融危机最危急时分，中国央行临时恢复人民币盯住美元汇率以外，人民币兑美元汇率自2005年以来每年都在升值。眼下美元、欧元和日元利率全都接近为零，人民币资产的较高收益率增加了人民币的吸引力。

然而，现在一些投资者相信，人民币贬值的新时代可能即将来临，尤其是在美联储(Fed)明年可能加息的前景下。2014年迄今，人民币汇率已累计下跌2.1%。

Omni Macro的投资组合经理克里斯•莫里森(Chris Morrison)估计，经通胀因素调整后的人民币贸易加权汇率在过去5年已累计上升45%。Omni Macro是一家总部位于伦敦的对冲基金，旗下管理着6.5亿美元资产。该公司从今年1月开始在离岸人民币市场建立了空头仓位。

莫里森表示：“当一种汇率较高的货币之前因套息原因被大量持有，而接下来经济放缓，央行降息时，这种货币就该贬值了。”

尽管许多人认为，中国的巨额贸易顺差将会防止人民币贬值，但莫里森以如今的欧元和2011年的瑞士法郎为例说明，尽管经常账户是顺差，货币也是会贬值的。

他表示：“你的宏观经济政策目标必须与外汇政策目标保持一致。你不可能既想要宽松政策，又让汇率升值。把这两样东西组合在一起是没道理的。”

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