日元升值的影响：

（一）日元升值对国际收支失衡的改善作用有限

日元升值的经验表明，汇率政策并不能从根本上改善一国国际收支失衡的状况。1971~1978年日元第一次升值期间，贸易逆差的情况仅在1973年、1974年、1975年出现；而1985~1995年日元第二次升值期间，是持续11年的贸易顺差。

更进一步的观察，第一次升值期间，1974年、1975年贸易逆差是在日元分别贬值6.98%和1.59%的情况下出现的；而1977年、1978年日元大幅升值10.44%、27.59%，当年贸易顺差却分别出现72.6亿、85.14亿美元的增加。第二次升值期间，1987年、1988年日元依次升值16.51%、12.86%，对应当年贸易顺差分别减少30.37亿、21.43亿美元，但贸易收支依然保持近800亿美元的顺差。值得注意的是，1985年、1989年、1990年日元分别贬值0.43%、7.11%、4.72%，贬值幅度较大的1989年和1990年，当年贸易顺差并没有扩大，反而分别减少了132.35亿、121.79亿美元；1986年在日元大幅升值41.55%的情况下，当年贸易顺差却增加了366.44亿美元。

从日本对美国的出口情况来看，日元大幅升值对日美两国贸易的影响十分有限。第一次升值期间，日本对美出口只在1975年出现下降（出口同比下降12.9%），当年日元贬值1.59个百分点；1971~1978年，日元期间累计升值67%，但1978年日本对美出口224.74亿美元，是1971年出口额的3倍。第二次升值期间，日本对美出口仅在1985年、1990年出现下降（出口同比分别下降0.35%、11.71%），对应当年日元贬值0.43、4.72个百分点；1985~1995年，日元累计升值154%，但1995年日本对美出口1218.6亿美元，是1985年出口额的1.99倍。

（二）日元升值与资产价格泡沫的形成和破灭

通过考察日元升值过程中资产价格的变化，我们发现，第一次升值期间资产价格变化相对缓和，资产价格泡沫的形成和破灭主要发生在第二次升值期间。其中，以日经225指数为代表的股票市场泡沫形成于1985年2月至1989年12月这一时期，泡沫持续时间为58个月；1989年12月至1995年4月为股票市场泡沫破灭期，持续时间为64个月。以六大都市（东京、横滨、名古屋、京都、大阪、神户）土地价格为代表的房地产市场泡沫形成于1985~1991年这一时期，泡沫持续时间为6年；1991~1995年为房地产市场泡沫破灭期，持续时间为4年。

股票市场方面，日元第一次升值期间，日经225指数从1971年7月的2655.2，经过7年多的时间，缓慢攀升至1978年10月的5902.93，期间累计上涨122.32%。日元第二次升值期间，日经225指数从1985年2月的12321.92，在不到5年的时间，急剧上涨至1989年12月的38915.87，期间累计上涨高达215.83%，从而完成股票市场泡沫的形成过程。1989年12月，日经225指数创下历史新高，之后掉头转向，开始一轮暴跌，仅9个月的时间便跌至1990年9月的20983.5，跌幅高达46.08%，宣告股票市场泡沫的破灭。1990年9月至1991年3月，日经225指数出现25.3%的反弹，但却没有阻止股票市场继续大幅下跌的趋势，截至1995年4月，日经225指数收于16806.75，与1989年12月相比，跌幅高达56.81%。

房地产市场方面，日本全国和六大都市土地价格在日元第一次升值期间上涨较为温和，且两者增速相差不大（全国和六大都市土地价格指数年均增速分别为8.45%、8.03%。），这一趋势一直延续至日元第二次升值前夕。在日元第二次升值期间，土地价格的大幅上涨与快速下跌主要体现在六大都市地价上，全国土地价格波动幅度并不大。六大都市土地价格指数从1985年的92.9，仅用6年的时间，大幅上涨至1991年的285.3，期间累计涨幅高达207.1%，年均增速超过20%；尔后，又从1991年的历史高点，在短短的4年里跌至1995年的151.4，期间累计降幅达46.93%，年均下降速度接近15%。在六大都市土地价格暴涨暴跌的同时，全国土地价格变化并不大。1985~1991年，全国土地价格累计涨幅为61.53%，年均增速甚至略低于日元第一次升值期间的速度，为8.32%。1991~1995年，全国土地价格累计下降14.68%，年均下降速度为3.89%，远低于六大都市14.65%的下降速度。（一）日元升值对国际收支失衡的改善作用有限

日元升值的经验表明，汇率政策并不能从根本上改善一国国际收支失衡的状况。1971~1978年日元第一次升值期间，贸易逆差的情况仅在1973年、1974年、1975年出现；而1985~1995年日元第二次升值期间，是持续11年的贸易顺差。

更进一步的观察，第一次升值期间，1974年、1975年贸易逆差是在日元分别贬值6.98%和1.59%的情况下出现的；而1977年、1978年日元大幅升值10.44%、27.59%，当年贸易顺差却分别出现72.6亿、85.14亿美元的增加。第二次升值期间，1987年、1988年日元依次升值16.51%、12.86%，对应当年贸易顺差分别减少30.37亿、21.43亿美元，但贸易收支依然保持近800亿美元的顺差。值得注意的是，1985年、1989年、1990年日元分别贬值0.43%、7.11%、4.72%，贬值幅度较大的1989年和1990年，当年贸易顺差并没有扩大，反而分别减少了132.35亿、121.79亿美元；1986年在日元大幅升值41.55%的情况下，当年贸易顺差却增加了366.44亿美元。

从日本对美国的出口情况来看，日元大幅升值对日美两国贸易的影响十分有限。第一次升值期间，日本对美出口只在1975年出现下降（出口同比下降12.9%），当年日元贬值1.59个百分点；1971~1978年，日元期间累计升值67%，但1978年日本对美出口224.74亿美元，是1971年出口额的3倍。第二次升值期间，日本对美出口仅在1985年、1990年出现下降（出口同比分别下降0.35%、11.71%），对应当年日元贬值0.43、4.72个百分点；1985~1995年，日元累计升值154%，但1995年日本对美出口1218.6亿美元，是1985年出口额的1.99倍。

（二）日元升值与资产价格泡沫的形成和破灭

通过考察日元升值过程中资产价格的变化，我们发现，第一次升值期间资产价格变化相对缓和，资产价格泡沫的形成和破灭主要发生在第二次升值期间。其中，以日经225指数为代表的股票市场泡沫形成于1985年2月至1989年12月这一时期，泡沫持续时间为58个月；1989年12月至1995年4月为股票市场泡沫破灭期，持续时间为64个月。以六大都市（东京、横滨、名古屋、京都、大阪、神户）土地价格为代表的房地产市场泡沫形成于1985~1991年这一时期，泡沫持续时间为6年；1991~1995年为房地产市场泡沫破灭期，持续时间为4年。

股票市场方面，日元第一次升值期间，日经225指数从1971年7月的2655.2，经过7年多的时间，缓慢攀升至1978年10月的5902.93，期间累计上涨122.32%。日元第二次升值期间，日经225指数从1985年2月的12321.92，在不到5年的时间，急剧上涨至1989年12月的38915.87，期间累计上涨高达215.83%，从而完成股票市场泡沫的形成过程。1989年12月，日经225指数创下历史新高，之后掉头转向，开始一轮暴跌，仅9个月的时间便跌至1990年9月的20983.5，跌幅高达46.08%，宣告股票市场泡沫的破灭。1990年9月至1991年3月，日经225指数出现25.3%的反弹，但却没有阻止股票市场继续大幅下跌的趋势，截至1995年4月，日经225指数收于16806.75，与1989年12月相比，跌幅高达56.81%。

房地产市场方面，日本全国和六大都市土地价格在日元第一次升值期间上涨较为温和，且两者增速相差不大（全国和六大都市土地价格指数年均增速分别为8.45%、8.03%。），这一趋势一直延续至日元第二次升值前夕。在日元第二次升值期间，土地价格的大幅上涨与快速下跌主要体现在六大都市地价上，全国土地价格波动幅度并不大。六大都市土地价格指数从1985年的92.9，仅用6年的时间，大幅上涨至1991年的285.3，期间累计涨幅高达207.1%，年均增速超过20%；尔后，又从1991年的历史高点，在短短的4年里跌至1995年的151.4，期间累计降幅达46.93%，年均下降速度接近15%。在六大都市土地价格暴涨暴跌的同时，全国土地价格变化并不大。1985~1991年，全国土地价格累计涨幅为61.53%，年均增速甚至略低于日元第一次升值期间的速度，为8.32%。1991~1995年，全国土地价格累计下降14.68%，年均下降速度为3.89%，远低于六大都市14.65%的下降速度。

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