人民币反弹持续 外资流入外另有原因

6月以来,美元兑人民币汇率从7.15左右持续走低。7月9日,该指数接近6.98,几乎逆转了1月至5月的所有涨幅,随后维持在7.0左右的盘整。

与此同时,人民币汇率止跌回升。与此同时,全球主要央行的大规模量化宽松政策和市场流动性总体充裕,推动风险资产持续反弹,国际资本也不断增加人民币资产,被部分舆论认为是人民币反弹的主要动力。

从股市的角度看,股市的上涨与国际资本的流入可以形成一定的正反馈效应。与此同时,外资流入的积极性大大提高。从债券市场来看,国内外利差已成为吸引国际资本流入的重要因素。在世界主要发达经济体实行零利率甚至负利率的同时,中国的货币政策始终保持正常状态。6月以来,中美10年期国债利差基本维持在200个基点以上,7月后进一步扩大至240个基点左右。持续的高利差有利于提升国际资本对中国债券市场的投资热情。根据中国债券市场数据,6月份境外机构债券托管量较5月份增加829亿元。

上述逻辑具有说服力,但并不能完全揭示本轮人民币反弹的实质。外资增加人民币资产对人民币汇率的影响远没有很多人想象的那么大。今年4月以来,外资不断增持a股,但直到6月人民币汇率才开始反弹。从时间上看,外资增持a股的步伐与人民币汇率波动轨迹相关性不大。债券市场也有类似的现象。6月以来,境外投资者确实增持了人民币债券,但境外机构在6月前人民币贬值期间继续增持人民币债券。从银行结售汇市场的整体表现可以进一步理解,今年1-5月,银行结售汇市场始终保持顺差格局,但这并没有带动同期人民币汇率的升值。

在央行基本退出正常市场干预的情况下,人民币汇率波动的直接驱动力主要来自两个市场:银行结售汇市场和银行间市场。由于人民币的升值一直是由银行结售汇市场推动的,1-5月人民币的贬值必然完全被银行间市场的贬值压力所抵消。

6月前,新型冠状病毒肺炎是人民币贬值压力的主要原因,主要来自银行间市场机构投资者的悲观预期,而这种预期主要是由于新冠状病毒肺炎疫情对经济增长和外贸形势的影响。在疫情发展过程中,国际油价暴跌、全球股市大幅波动等风险事件层出不穷,也加剧了银行间市场的悲观情绪。然而,随着我国疫情防控工作取得重大进展,市场焦点逐渐转向经济复苏前景。与汇率密切相关的外贸也表现出较强的弹性,保持高顺差,国内情绪趋于好转。截至5月底6月初,国内外研究机构普遍预期中国经济反弹将领跑全球,这进一步稳定了市场情绪。在外资持续流入的同时,机构投资者“囤积”美元的意愿减弱,人民币汇率随即止跌反弹。

需要指出的是,尽管国际资本持有的人民币资产增加与人民币汇率波动之间不存在因果关系,但乐观的市场情绪会在特定时期内在不同市场间蔓延。6月以来,人民币汇率反弹与资本市场乐观情绪高涨有关,但并非主导因素。

在今年疫情严重影响全球经济的形势下,即使在内外部环境最为紧张的时刻,外汇市场也没有出现严重的集体恐慌。跨境资金流动的总体稳定表明,投资者正逐步适应汇率弹性不断增强的新形势,其交易行为更加理性,这无疑有助于人民币汇率形成机制市场化改革的进一步推进。

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