昨天，国内债市再次大跌，全天收益率大幅上升，5-7年部分国债品种收益率突破4%关口。

中国10年国债收益率早盘刚刚已突破3.9%，再创逾三年新高。中金所10年期国债期货大跌0.5%。国债期货早盘延续上周跌势，刷新上市以来新低。10年期债主力T1712现跌0.50%，5年期债主力TF1712现跌0.35%

10年期国债期货创出上市以来新低，连续的快速下跌难免让人想起去年四季度债市的腥风血雨，债市小伙伴已成惊弓之鸟……

尽管央行公开市场进行1500亿逆回购操作，逆回购到期1100亿，净投放400亿。资金面较上周仍有所紧张，货币市场短期利率大多上行。继上周五大跌后，周一国债期货市场继续跳水，5年期国债期货主力TF1712合约下跌0.5%，收报95.955元；10年期国债期货主力T1712合约收报92.56元，较前一交易日大跌0.88%，创出历史新低。

那么问题来了，债市为什么突然大跌了？

10月以来中国长期国债收益率显著上升，10年期国债收益率逼近3.8%，期限利差扩大。其原因，我们认为有以下三点：

1.从基本面来看，国内经济有韧性，货币政策难转向。虽然四季度有下行压力，但回落幅度慢于预期。

环保限产不仅导致工业企业利润增速不降反升，还使得名义GDP增速也难以明显回落。社会融资增速并未季节性放缓，信贷继续支持资金流向实体经济。

预计通胀四季度开始缓慢抬升，今年非食品价格环比持续强于历史同期，市场对通胀上行的忧虑增加。

2.从流动性来看，市场对流动性宽松的预期落空。银行间利率回落，但是会议前和会议后流动性的波动较大。

为了稳定市场预期，央行上周五首次启动63 天逆回购操作，填补28 天逆回购和3 个月MLF 的期限工具空白，净投放500 亿资金，利率为2.9%，上周一共净投放3900 亿元。

这符合在二季度货币政策执行报告的提法“注重根据形势变化加强预调微调和预期管理”，“削峰填谷”维护流动性的基本稳定，也意味着流动性环境不会出现大幅宽松。

3.十九大期间多次提及金融监管，这是近期债市波动的主要推手。市场对十九大之后到年底前金融监管政策会不断落地的预期陡然增强。我们认为严监管是大方向，但节奏可能依然是缓和的。

4.从全球来看，我们去年8月底提出全球货币政策转趋保守。

今年加拿大央行两次加息、英国央行11月较大概率加息，欧央行在上周五的议息会正式公告明年初削减一半资产购买计划。

美国基本面稳健，税法改革只是时间问题，而10月缩表、12月迎来年内第三次加息也对美元、美债收益率形成支撑。

从9月初以来10年期美债上行41bp最高至2.46%，美元指数逼近95。总之，外国央行货币政策的调整也对全球利率构成上行压力。

不少市场人士哀叹，今年流动性最好的时光已经过去了。而且从现在开始到年底前，将是金融监管政策陆续推出的时间窗口，政策恐怕会持续收紧，债券市场熊市仍将持续。

而从外围市场看，压力越来越大，一旦美联储12月份确定加息，中国将不得不跟随，12月份中国加息的概率也在大大上升。

以上种种，分析人士给出的预计是，国内债市的调整仍未结束，最后一跌还在进行中。尽管配置的合理性在不断增强，但是面对10年期国债收益率3.7%已经成为利率新底部的现实，不少人将国债收益率的顶部预期进一步提高了。三大因素之下，债市还在酝酿最后一跌，一方面是资金宽松一去不返；另一方面是外围压力重重；第三方面是将迎来金融监管政策出台的窗口期。

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